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Todos dicen que con una bajada fuerte de impuestos, más gasto público a mansalva, el crecimiento que genera impide que crezcan las deudas. De hecho multitud de partidos europeos de diferente espectro político, repiten esto sin cesar en Europa, cada vez más, pero además, en muchos partidos populistas europeos es muy habitual quienes dicen que quieren subir los impuestos mucho más aún, con lo cual se supone que solo con el gasto público bastaría, lo malo, es que diversos estudios dicen que la consecución de este objetivo… es altamente improbable.

Hace algunos meses por ejemplo, fue bastante habitual, ante estas peticiones de diversos partidos españoles que  algunos periódicos nacionales hablaran de la curva de Laffer:

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La curva como ven es bastante fácil de entender. En el eje vertical tenemos los ingresos que percibe el estado por los impuestos. Y en el eje vertical la tasa efectiva de impuesto.

Los impuestos tienen un punto óptimo según esta teoría, si se bajan demasiado decrece la recaudación, y ojo, si se suben, como hacemos aquí en España como muchos demandan, también decrece la recaudación. No es tan fácil como subir los impuestos y listo, a recaudar más, no es tan fácil. Ni tanto ni tan calvo, las cosas tiene su punto medio. Y hay que manejarse en la búsqueda del equilibrio. 
 
Esto se puede ver desde el punto de vista contrario. Si se bajan los impuestos no significa que el crecimiento de la actividad dispare los ingresos. De nuevo la clave está en buscar el equilibrio.

Veamos un ejemplo histórico. La bajada de impuestos del presidente Reagan como había prometido en su programa electoral. Reagan  cumplió el programa, y la economía creció, pero el déficit también, de hecho no paró de crecer en ningún momento. Reagan tomó posesión el 16 de enero de 1981. Prometió que en 1986 el déficit fiscal sería cero. No sólo no pasó eso, sino que en esa fecha el déficit fiscal alcanzó el mayor nivel desde la II Guerra Mundial. Otra de las cosas que prometió y cumplió, fue la desregularización financiera, igual que Trump. Consecuencia, vean esta cita de la Wikipedia:
 
Durante la presidencia de Ronald Reagan también se produjo la crisis de Crisis de ahorros y préstamos (asociaciones de ahorro y préstamo, un tipo especial de instituciones financieras). El coste final de la crisis se estima que ha supuesto en torno al 160,1 mil millones de dólares, alrededor de 124 600 millones de dólares de los cuales fue entregada directamente por el gobierno de los Estados Unidos a través de un rescate financiero, a partir de 1986. En 1987 se produjo el lunes negro, el mayor derrumbe porcentual sucedido en un mismo día en la historia de los mercados de valores. Lo que llevó a un pánico financiero que desato una corrida bancaria a nivel internacional y llevó al quiebre de decenas de firmas inversoras estadounidenses.

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¿Y en la bolsa? Pues los primeros días con la reforma de Reagan el Dow Jones bajaba, pero no duró mucho, y rápidamente se empezó a remontar como pasó con Trump, dos meses después de la toma de posesión se subía el 3%, pero a partir de ahí, y a pesar de ser un presidente totalmente favorable para los mercados, como es el caso actual, empezaron a caer, y se llegó a perder desde el inicio de mandato el 21% a la altura de agosto de 1982, ya desde ahí empezó una remontada y antes del crash de 1987 se llegó a subir casi el 160% desde el inicio de mandato siempre como referencia.
 
Son situaciones históricas diferentes, y además Trump lleva algún tiempo y no está pasando eso, pero sólo quería destacar la idea de que por muy favorable que sea un presidente al mercado, no garantiza estar exento de sustos e igualmente de que esto de las bajadas y subidas de impuestos que piden unos y otros como remedio universal para todos los males tiene mucha tela que cortar.

La otra curva que sigue dando quebraderos de cabeza es la curva de Philips, sencillamente porque ha dejado de funcionar.

Vean la definición en la Wikipedia.

Al colocar en un eje de coordenadas, en abscisas la tasa de desempleo y en el de las ordenadas la tasa de inflación, Phillips obtuvo una curva con pendiente negativa. La curva de Phillips relaciona la inflación con el desempleo y sugiere que una política dirigida a la estabilidad de precios promueve el desempleo. Por tanto, cierto nivel de inflación es necesario a fin de minimizar éste. En los años siguientes, muchos economistas de los países industrializados creyeron que los resultados obtenidos en la curva de Phillips, mostraban que existía una relación permanente y estable entre inflación y desempleo. Su implicación para la política económica fue que el gobierno podía controlar desempleo e inflación con una política de corte keynesiana. Se podía tolerar una tasa de inflación relativamente alta a cambio de mantener bajo el paro, se trataba de un intercambio entre inflación y desempleo.

(…/…)

Los estudios posteriores de la Curva de Phillips han reflejado que aunque a corto plazo se puede mantener una relación estable entre inflación y desempleo, a largo plazo esa relación se torna inestable y poco sistemática.

La teoría del modelo neoclásico, de las expectativas justifica esta inestabilidad explicando que la inflación imprevista puede provocar a corto plazo un aumento de la producción y el empleo, pero a largo plazo, cuando desaparece esta ilusión monetaria, no existe intercambio entre inflación y desempleo.

Bien, el caso es que ahora mismo no funciona de ninguna manera.

La inflación, desempleo y salarios de los trabajadores no tiene correlación.

Esto está volviendo locos a los gobiernos, por los siguientes motivos negativos, que se explican en un trabajo de Natixis.

  • Los bancos centrales no pueden conducir el ciclo económico conduciendo la inflación como pretende por ejemplo el BCE. Y de hecho actualmente la política ultra laxa ha subido la inflación, ha bajado el paro, pero no hace crecer los salarios.
  • Impiden la corrección de los problemas de competitividad o de productividad que se puedan presentar.
  • Impiden que los asalariados se aprovechen como otros agentes económicos de los períodos de expansión. Y esto es especialmente grave porque ya está pasando.

Vean estos gráficos.

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Como vemos tanto en EEUU como en Europa, están saliendo perdiendo especialmente en EEUU los asalariados.

www.serenitymarkets.com

Recomiendo la lectura de un excelente trabajo realizado por los profesores don Pablo Fernánez, Titular de la Cátedra PricewaterhouseCoopers de Corporate Finance y don Vicente J. Bermejo, Research Assistant del IESE, ambos del IESE de la Universidad de Navarra. Lo pueden encontrar en formato PDF en este enlace.

http://www.iese.edu/research/pdfs/DI-0755.pdf

Hay que leerlo despacio para darse uno cuenta que tremendamente relativo que es eso de que la bolsa a largo plazo siempre sube, y por tanto no hay que calentarse mucho la cabeza.

Vean por ejemplo este pasaje que me ha llamado poderosamente la atención:

La figura 6 muestra los descensos del IGBM desde diciembre de 1940 hasta octubre de 2008. Tras el máximo de abril de 1973, el IGBM descendió un 72,9% hasta abril de 1980. El IGBM no consiguió recuperar el nivel de abril de 1973 hasta Marzo de 1986. En la burbuja de Internet, tras el máximo de febrero de 2000, el IGBM descendió un 48,7% hasta septiembre de 2002 (no recuperó el nivel de febrero de 2000 hasta diciembre de 2005). El IGBM deflactado (deduciendo la inflación) descendió entre abril de 1973 y febrero de 1983 un 92,6%. Hasta octubre de 2008, el IGBM deflactado no ha recuperado todavía el nivel que tuvo en abril de 1973.

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Vean también esta interesante nota:

La figura 8 muestra la evolución del IGBM y del ITBM deflactados, esto es deduciendo la inflación, y del IGBM en dólares. El IGBM deflactado ha pasado de 100 en diciembre de 1940 a 98 en octubre de 2008 (rentabilidad anual media del -0,03%). El ITBM (IGBM + dividendos) deflactado, ha pasado de 100 en diciembre de 1940 a 1.303 en octubre de 2008 (rentabilidad anual media del 3,9%). El dividendo anual promedio a lo largo de estos 68 años fue el 3,9% y la inflación anual media española entre 1940 y 2008 fue 7,7%.

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A mí esta tabla me parece de lo mejor que he visto nunca. Es que me he pasado mucho tiempo reflexionando delante de ella. Esa línea del Ibex deflactado sin ganar dinero real desde 1941 a los años noventa…todo lo que se ha escrito sobre que la bolsa siempre sube, sobre la gestión pasiva, etc. etc. Cuanto más miro este gráfico, más me gusta la renta fija, una operativa swing trading a unos días vista, semanas como mucho, y relativizar mucho el largo plazo en acciones y enfocarme más en la asignación estratégica de activos. Las acciones no son la panacea universal que se nos vende. Es que es impresionante. La inflación no es algo baladí, es algo real, que se come el valor de nuestro dinero y al final el gráfico real, por duro que sea es ese. Y claro la pérdida real de ahorro que se tenía a finales de los setenta…casi se había perdido al menos virtualmente el 80% del dinero…

Otra cosa que me ha hecho reflexionar este excelente trabajo, es lo realmente sesgados al alza que están los índices, y como salen los valores más bajistas. Cuando uno mira una tabla como esta con los descensos máximos que ha tenido cada valor entre 1990 y 2008 se da cuenta del pastel.

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Ya ven el tablero pone los pelos de punta. Muchos quebraron, desaparecieron, y el índice parece lo que no es, pero ya ven lo fácil que es que un valor baje brutalmente en algún momento. Nos advierten desde los organismos reguladores lo peligrosos que son determinados productos derivados, que no digo que no sean peligrosos, pero también las acciones y cualquier activo invertible es peligroso, el tablero lo dice bien claro. 38 valores del mercado continuo en esos años han llegado a perder en algún momento el 80% de su valor.

125 valores han llegado a perder en algún momento más de la mitad de su valor. Y no estamos hablando de valores pequeños. Amadeus perdió 80%. Telefonica 75%. Bankinter 71%. FCC 70%. Endesa 64%. De esto no se ha salvado nadie ni grande ni pequeño. A los valores como a todo hay que tenerles mucho respeto y trabajar en ellos sin stop loss es un suicido financiero.

Otra tabla que me ha gustado mucho, es la violencia que pueden tener algunos días en bolsa. Aquí la tienen respecto al Ibex 35.

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Otra tabla muy buena, los mayores descensos de las bolsas mundiales entre 1926 y 1996, son 70 años aunque sin contar con las bajadas del 2000 y del 2008 por tanto.

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Las tablas están calculadas en términos reales, eliminando la inflación.

Ya ven unas tablas muy duras.

En fin, lean el trabajo y verán muchas otras cosas interesantes, y uno no puede llegar más que a una conclusión, invertir en bolsa a largo plazo, no garantiza nada, salvo que uno tenga el corazón a prueba de bombas, y no tenga problema en pasar de la riqueza a la pobreza a menudo....es lo que hay, como diría Belmonte... lo que no puede ser, no puede ser...y además es imposible.

Les invito a leer todo el trabajo, porque merece la pena, hay muchos más datos interesantes.

Serenitymarkets.com

Ya hemos hablado en esta columna en numerosas ocasiones de que en una situación como la actual sería importante cubrir el creciente riesgo de cola que hay en el mercado de nuevo. La prestigiosa firma Atl Capital tras nuestra petición, que han atendido amablemente, nos remite un artículo sobre este asunto. En esta gestora se puede encontrar un fondo ideal para cubrir este riesgo.

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Juan Antonio Sanz – Director de Gestión Cuantitativa en Atl Capital

Doctor en Ciencias Matemáticas por la Universidad Autónoma de Madrid.
20 años de experiencia en el sector. Desarrolló parte de su carrera en Bankinter, gestionando fondos y carteras con metodologías basadas en la estadística.

LA GRAN APUESTA

El Mercado Americano lleva la friolera de  más de 10 años sin una corrección de al menos un 20%...el ciclo más largo de la historia. El año pasado vimos una corrección en su etapa final pero se quedó en el 19,3%. Este año lleva de nuevo 2 dígitos de rentabilidad, extendiendo el ciclo de euforia en la renta variable. Con los tipos de interés cada vez más en territorios negativos, el ahorro cada vez está más forzado a buscar la rentabilidad en la renta variable y en el ‘’carry’’ de la volatilidad, por tanto aumentando día tras día el apalancamiento en productos derivados, donde la liquidez, variable fundamental de un mercado es cada vez más escasa. En épocas pasadas el ‘’Real Estate’’ era el elemento más importante de ahorro en las familias americanas. Este, ha quedado relegado a un paupérrimo plano debido a que las rentas cada vez son más bajas y el 99% de la distribución poblacional tan siquiera a comprarse su primera vivienda.

Las noticias de renta variable, vía tweets,  fake news, etc, alimentan de una forma desaforada los algoritmos de inteligencia artificial y ‘’machine learning’’…concentrando cada vez más los rendimientos de los índices en unos pocos activos, y por tanto haciendo el mercado cada vez menos flexible ante el impacto de un evento poco probable o de ‘’fat tail’’.

Desde un punto de vista de riesgo, los Bancos Centrales a nivel global continúan inyectando liquidez al coste que sea, ya que cada día se vincula más la realidad económica de cada país a su nivel de sus activos en renta variable, el nuevo barómetro del éxito o fracaso de las políticas  económicas  como ha señalado en numerosas ocasiones el propio Presidente Donald Trump.

Las compañías americanas están en el punto máximo de ‘’buy backs’’, es decir recompras de sus propias acciones. El proceso es sencillo, emiten deuda y con el dinero que captan compras las acciones de la propia compañía, en vez de invertir en la generación de I+D, o  construir nuevas fábricas para crear puestos de trabajo, recompran sus acciones argumentando que crean valor, la paradoja es q los consejos de administración de las propias compañías venden al calor de las subidas sus propias acciones... ¿Qué opinaría el accionista de la gestión de su dinero por parte de los consejos de administración si en vez de estar las acciones en máximos históricos, las acciones se desplomasen un 30 un 40 por ciento… ¿No pedirían responsabilidades al consejo por la forma en la que están gestionando las empresas? Lo tremendamente escandaloso de esto es que el modelo de recompra se ha extendido a Europa de una forma masiva.

Nadie dentro del “establishment” en ninguna parte del mundo quiere una corrección por tanto en los mercados, pero es una clara señal ilustrativa del nivel de distopia generada, nunca vista antes. La clase política nos asegura cada día que es imposible identificar burbujas en los mercados y que la mayor protección regulatoria por parte de los supervisores evitará daños como los sufridos en 2008. Sin embargo como se puede apreciar en el gráfico, la ironía es  que después de la inyección casi podríamos decir infinita de liquidez y 10 años después de ponerse las medallas de salvar el mundo, personajes como “Bernanke”, los diferenciales en la curva de tipos en Estados Unidos cada día apuntan más a una más que probable recesión.

Los mercados de renta variable y las curvas de renta fija, a lo largo de la historia siguen un patrón de correlación con los ciclos económicos. Un ciclo expansivo de la economía lleva asociado el factor psicológico del optimismo en los mercados de renta variable, es algo lógico desde un punto de vista de comportamiento, mejores datos económicos, el problema es cuando se tiende a extrapolar de forma artificial el comportamiento de las tendencias en el corto o medio plazo al largo. En esos ciclos de fuertes crecimientos y buenos datos económicos  las curvas de renta fija tienden a  ampliar la pendiente, o dicho de otra forma el diferencial o “spread” entre los tipos a largo plazo y los de corto tiende a incrementarse, esto es una consecuencia de la percepción de la incertidumbre en las potenciales subidas de inflación resultantes del crecimiento económico, en los ciclos de recesión o desaceleración la situación es al revés como se puede ver:

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Nuestros modelos que  continúan contemplando  señales bajistas de mercados  y diciéndonos desde 2016 que la economía debería de estar en otro lugar el que se encuentra ahora y la extensión de este ciclo llevara consigo una recesión muchísimo más asimétrica. Estadísticamente el punto más parecido de la historia con el momento actual es el final de la década de los años 30.

Lo que nadie contempla como problema es que en 2008 había alrededor de 2.2 trillones de dólares en deuda corporativa y hoy la cantidad se ha más que doblado, alrededor de 5,5 trillones.…pero la realidad es que la clase política y los bancos centrales tienen cada vez menor margen de maniobra en las curvas de renta fija lo que hará que, si por un evento de cola severo, de esos no predecibles y que de forma equivocada se están dando como eventos de probabilidad cero, veremos como la apuesta corta que hay en volatilidad y casi nadie está cubriendo, alrededor de 2 trillones de dólares, hace que el barril de nitroglicerina estalle generando una caída mucho más aguda en las economías que la que se vio en el año 2000, como ejemplo a pequeña escala  FEBRERO DEL 2018.

Nuestra estrategia busca rentabilizar lo que el sistema o “establishment” vende como altamente improbable:

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https://www.atlcapital.es/

Me ha gustado mucho este excelente artículo de https://www.sellwoodconsulting.com

Titulado:

POR QUÉ LOS INVERSORES EN BONOS AÚN NO DEBEN TEMER LAS CRECIENTES TASAS

Lo pueden leer en inglés en este enlace:

https://www.sellwoodconsulting.com/rise-and-shine-why-bond-investors-still-shouldnt-fear-rising-rates/

Es del año pasado. Esto es importante aclararlo, porque en ese momento las expectativas eran de más subidas en los tipos de interés, y ahora parece mucho más difícil, aunque no imposible, pero la idea de fondo me parece que sigue siendo muy importante considerarla y tenerla en cuenta. Pues se dice que en momentos de subidas de tipos no podemos construir cartera de renta fija, y que lo ideal es cuando se ve perspectiva de bajada porque eso nos hará subir la cotización de la cartera. Pero si se funciona con horizonte de largo plazo esto no es ningún problema. Otra cosa es el surrealismo económico en que nos ha metido el Banco central europeo forzando los tipos de interés a zona negativa, que a eso hay que darle de comer aparte.

Antes de meternos con el artículo, recordar otros estudios que hemos hecho en esta columna en los que se veía que subidas graduales de tipos en una cartera de largo en renta fija que vaya invirtiendo de manera regular, no causa sufrimiento alguno, pues los nuevos cupones más altos compensan a los bonos más antiguos que sí sufren con la subida de tipos. Como decía ya hemos expuesto varios estudios científicos a este respecto que son muy claros.

Pero en este artículo se ve de una forma muy gráfica los diferentes escenarios que podría haber para un inversor de renta fija, siempre que se entre en este producto con un perfil de largo plazo. A diferencia de la bolsa, donde es una falacia lo de que todo es cuestión de esperar, en renta fija, sí que es una realidad. A fin de cuentas en el peor de los casos…cuando los bonos venzan recuperamos el dinero, otra cosa es el coste de oportunidad que se pueda uno dejar por el camino. Pero es mejor dejarse el coste de oportunidad que el dinero…

El estudio se hace sobre bonos agregados de EEUU, que tendrían una duración media de 6,1 años y que comprende bonos del tesoro, empresas y demás. Se va a  usar para ello el índice:

Bloomberg Barclays Aggregate Bond

Aquí tienen una tabla de Morningstar con la rentabilidad de este índice histórica.

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Ahora mismo su rentabilidad por cupones sería del 3,1% anual.

Escenario 1. Los tipos no cambian en 10 años. (Imposible pero para centrarnos). La cartera dará los próximos 10 años un 3,1% anual.

Escenario 2.

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Como vemos no sería un escenario preocupante.

Escenario 3.

Como vemos este escenario que podría estar dando miedo a más de uno, en realidad no tiene ningún problema, es más es favorable y da más rentabilidad, tras unas pérdidas iniciales, rápidamente los cupones más altos hacen su trabajo.

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Escenario 4.

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Vean esta cita del artículo sobre este escenario que a priori parecía muy negativo:

Este escenario combina lo peor de ambos mundos: bajos ingresos de cupones durante la mayor parte de la década, seguidos de una reducción del principal al final debido al repentino aumento de las tasas. Aún así, este peor de los tres escenarios da como resultado un rendimiento anualizado positivo de 2,0% durante la década, un resultado decepcionante en relación con las expectativas, pero lejos de ser devastador.

Como vemos no tenemos mucho que temer. Entonces los autores se preguntan, ¿qué escenarios si nos darían un disgusto? Pues dos muy improbables. Veamos.

El Primero, los tipos no suben en 9 años y de repente en el último año suben 4,5%.

El rendimiento sería de cero a los 10 años.

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Y también un escenario donde los tipos pasarán en 10 años de forma proporcional cada años del 3 al 21% aproximadamente.

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Bien, y termino ya con el artículo. ¿qué posibilidades reales hay de que se den estos dos escenarios tan negativos? Pues francamente muy pocas sobre todo del último. Estamos muy de acuerdo con los autores en que no hay que tener tanto miedo a la renta fija. Desde luego que hay que seleccionar, y que en EEUU no están con la historia de tipos negativos como aquí, pero cuando las cosas se normalicen también en Europa, la renta fija va a seguir siendo un buen aliado para aquel que va construyendo cartera de renta fija cada año.

Cuando teníamos la editorial de libros de trading en la etapa anterior de Serenity, hoy desgraciadamente cerrada porque los libros técnicos tienen poco alcance, editamos en español el libro "Dominar el trading" de John Carter. Un libro bien escrito, con un tono de humor permanente que hace que las enseñanzas entren en la cabeza mejor, y del que siempre se pueden sacar muy buenas ideas para el trading práctico y para la psicología del trader. Personalmente de este libro he sacado un par de ideas que uso de forma permanente en mi operativa habitual. Ya no está disponible en español, pero sí se puede encontrar en inglés.

Pues bien, hoy les he preparado una cita del libro, sobre psicología del trading, realmente interesante en estos tiempos complicados de mercado. Aquí la tienen. Es muy realista, aunque en un tono de humor como todo el libro  y me reconozco en ella en algunas etapas de mi vida hace algún tiempo:

Muchos traders creen que una vez que se vuelvan más prudentes, su operativa mejorará. Se equivocan.

Cuando los traders deciden que no quieren perder más dinero, sin darse cuenta se convierten en los campeones del mundo del trading en la modalidad «entrada tardía». Esperan y esperan y se aseguran por partida doble de que una operación tiene buen aspecto antes de iniciarla. En este escenario, los mercados comienzan a subir y para cuando el trader está absolutamente convencido de que la subida es real, entra justo en o cerca del máximo del movimiento. Nada más hacer esto, él o ella y el resto de traders que hicieron esto dan a los mercados el combustible que necesitan para comenzar a moverse a la baja. ¿Por qué? Porque de repente el mercado tiene un montón de stops debajo del precio actual y, como el viento con un incendio forestal, estos stops azuzarán el fuego de la bajada. Esta entrada segura, precavida, rápidamente se convierte en una pérdida. La diferencia esta vez es que los traders prudentes están vez respetan religiosamente sus stops.

El problema es que este comportamiento excesivamente cauto les ocasiona unos precios de entrada terribles y las probabilidades de que les salte el stop son extremadamente altas. Sí, las pérdidas pequeñas están bien, pero si prácticamente todas las operaciones resultan en una pequeña pérdida, la cuenta al final se irá desgastando.

La Fase II generalmente no dura demasiado. Los traders en esta fase generalmente no pierden mucho dinero, pero pierden el suficiente. (…/…)  Si las entradas de los traders son malas, entonces es evidente que sus indicadores son malos. Así que se dedican a buscar otros mejores. Y así comienza la búsqueda del Santo Grial.

Fase III del trading: la búsqueda del santo grial (…/…). Muchos traders permanecen en esta búsqueda el resto de sus vidas. Lo irónico es que los individuos en esta fase creen que se están desarrollando como traders, cuando en realidad su desarrollo como traders está completamente parado, tan parados como el futuro de Monica Lewinsky en la Casa Blanca.

Los traders en la Fase III están atrapados en las arenas movedizas, atrincherados en un juego que no pueden ganar y que puede durar años, décadas o incluso más. El resultado final es un trader que pasa su tiempo repitiendo los mismos errores una y otra vez o descubriendo alegremente otros nuevos.

El ciclo que se produce es uno en el que siempre se está buscando la última novedad. Es la búsqueda de ese indicador tan especial que le va a dar a los traders la madre de todas las recompensas. En un escenario típico, esto supone lanzarse de cabeza en un par de programas o ideas de trading y ajustarlas sin fin hasta que revelen su poder mágico. Un escenario habitual es el de los traders que desarrollan un conjunto sencillo de reglas mecánicas, que se mantienen en secreto, por supuesto, que les ayudará a conseguir un beneficio considerable cada año prácticamente sin riesgo y utilizando tan sólo una pequeña cantidad de capital. Se entusiasman especialmente cuando ven que estos métodos, cuando se aplican cuidadosamente a los datos históricos seleccionados, funcionan increíblemente bien. Las operaciones que no funcionan se podrían haber «filtrado» fácilmente. Este tipo de trader normalmente se muere con un resumen de una página de lo bien que funciona el sistema y un tocho de 68 páginas que explica cuándo no se debe realizar la operación.

Otros traders que se atascan en la Fase III van a seminarios y aprenden sobre las tendencias y la importancia de nunca luchar contra la tendencia.

(…/…)

La lista sigue y sigue. En varios momentos de este viaje, tras haber estudiado una serie de sistemas, estrategias e indicadores, un día los traders se sientan y crean lo que piensan es el gráfico perfecto con los indicadores perfectos. Entonces comienzan a usarlo. Les puede funcionar bien durante un par de días, o incluso un par de semanas, pero un día los traders se queman con lo que pensaban que era el patrón perfecto. Así que, en vez de utilizar un MACD (Moving Average Convergence Divergence – Convergencia/divergencia de medias móviles) con unos parámetros de 12, 26 y 9, leen en algún sitio que los parámetros 12, 17 y 10 son más rápidos. Van y reformatean todos sus gráficos con los nuevos parámetros y esperan con ansiedad al siguiente día de trading. Sus patrones funcionan durante un par de días o un par de semanas y entonces un par de patrones no salen bien. Y los traders vuelven al ciberespacio. Están decididos. Están centrados. Ignoran a sus familias, se pierden los partidos de sus hijas y pierden la noción del tiempo. Pero vale la pena, porque siete días después, a las 3:45 de la madrugada descubren lo que han estado buscando. En su estocástico, han estado utilizando los parámetros 14, 3, y 3, ¡cuando deberían haber estado utilizando 15, 3 y 1! Los ponen en un gráfico y lo aplican a los datos históricos. ¡Funciona mucho mejor!

Los traders una vez más reformatean todos sus gráficos y, una vez más, esperan con ansiedad el siguiente día de trading.

Y cuando esto no funciona pasan de un gráfico de 15 minutos a uno de 13 minutos. Y cuando eso tampoco funciona, pasan de operar en el mini S&P al mini Nasdaq. Y cuando eso no funciona, aprenden que el euro es el mercado en el que hay que estar. Y cuando eso no funciona, se vuelven unos fanáticos del oro, porque, ¿acaso no lo sabe? ¡Es el único dinero de verdad! Siempre, siempre, siempre lo siguiente es lo mejor. Este ciclo se repite eternamente hasta que el trader se cansa de esta montaña rusa y se baja en la siguiente parada. La mayoría nunca se dan cuenta de esto y siguen atascados en esta fase el resto de sus vidas en el trading.

Los niños pasan de los pañales a las residencias universitarias y ellos apenas se dan cuenta porque todavía siguen perdidos, ajustando la siguiente solución mágica, no dándose cuenta nunca de que son los tipos con una estrategia a los que darían la bienvenida en cualquier casino.

Duro pero realista. El libro está plagado de comentarios así interesantes. Un libro recomendado. Puede que tenga el defecto de que es bastante específico para el mercado de EEUU pero merece la pena leerlo

En una conferencia que di hace un par de años dentro de un seminario de directivos bancarios, recuerdo que uno de los asistentes me hizo una pregunta que me dejó en fuera de juego.

Me comentó que si pensaba, hablando del largo que podría darse una catástrofe en Wall Street causada por la demografía.

Al pedirle que se explicara, me comentó que los baby boom, generación a la que pertenezco, nos estamos haciendo mayores, y que detrás vienen los milleniams, que  según todos los estudios tienen mucha menos propensión a los mercados de valores. Por lo tanto podría darse una lluvia de ventas de los mayores no cubiertas por los jóvenes.

Nunca tuve una respuesta clara a este dilema, y por eso me llamó posteriormente poderosamente la atención un excelente artículo de la gestora Vanguard en su blog donde afronta de una manera científica esta cuestión.

Lo pueden leer en este enlace:

Demografía y rentabilidades de mercados de valores: una historia de terror exagerada

https://vanguardblog.com/2018/03/05/demographics-and-equity-returns-a-far-fetched-horror-story/

El autor es Joe Davis que es economista jefe de Vanguard.

En esta cita traducida  se plantea el dilema que ya me planteaban hace un par de años y no supe resolver:

Si quisieras escribir una historia de terror en el mercado de valores, la trama podría verse más o menos así: a medida que los baby boomers se retiren, comenzarán a vender acciones. La generación del milenio, cargada de préstamos estudiantiles y traumatizados por la burbuja de las puntocom y la crisis financiera mundial, evitará invertir en acciones. El resultado: "Stockmaggedon"!

Como ven es lo mismo que me preguntaron a mí y supongo que muchas otras personas estudiosas o aficionadas a la economía se estarán preguntando. Y más teniendo en cuenta que la población de más de 65 años en EEUU acaba de tocar máximo histórico de 15%. Y en otros países desarrollados, como por ejemplo en el nuestro, está pasando exactamente igual. Pues bien la respuesta es clara, no parece que eso vaya a pasar.

Veamos otra cita del artículo:

Según un análisis de 2006 de los retornos del índice Standard & Poor's 500 de 1948 a 2004 realizados por la Oficina de rendición de cuentas del gobierno de EE. UU., Las variables demográficas representaron menos del 6% de la variabilidad del rendimiento del mercado de valores. Este hallazgo indica que las variables macroeconómicas y financieras superan con creces el impacto de la demografía.

Y esta cita me parece más interesante:

Según la Encuesta de Finanzas del Consumidor del Consejo de la Reserva Federal , el grupo de edad de 45 a 64 años poseía el 50% de todas las acciones de EE. UU. En 2016. Esto era casi idéntico al promedio del 51% mantenido por la misma cohorte en los 27 años. Durante ese tiempo, el número de personas de entre 45 y 64 años aumentó del 19% al 26% de la población general. En otras palabras, incluso cuando la proporción de prejubilados aumentó, su huella en el mercado de valores no lo hizo.

Tenencias extranjeras de acciones de Estados Unidos como un porcentaje de la capitalización total del mercado de valores de Estados Unidos aumentó de 7,2% en 1988 a 22,6% en 2016. Incluso si no eran una conexión entre la demografía de Estados Unidos y los rendimientos bursátiles nacionales, los inversores internacionales podría amortiguar el impacto. **

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En el gráfico se ve muy claro que no hay esa correlación pretendida entre el número de personas mayores y la variabilidad de los rendimientos del mercado de valores en el largo plazo.

En el primer párrafo vemos un dato valioso que nos muestra que ese fenómeno temido no se está dando. Y en el segundo párrafo vemos unos datos también importantes. Está aumentando en Wall Street el dinero que viene de fuera y esto puede amortiguar. Esto ojo, podría no ser así, en otras bolsas, como por ejemplo la española…

Personalmente y sin ser un dato científico, sino meramente subjetivo y de observación personal, añadiría que por mi experiencia en el campo de la formación en el Master de Mercados Financieros en la Escuela de Negocios de Intefi, está por ver que a la generación siguiente no le interese el mundo de los mercados financieros como se está diciendo en esa especie de cliché… pues hay de todo como en todas las generaciones. A mi hija que tiene 30 años le nombras la bolsa y se levanta y se va, pero en las clases hay muchísimos alumnos de esa generación y además muy brillantes, como hay alumnos también de mi edad y mayores. El mundo de los mercados sigue siendo interesante para todo tipo de edades.

Por todos estos factores, estamos de acuerdo con Vanguard de que no es este un fenómeno que sea preocupante para el mercado de valores.

Otra cuestión, porque no es un tema fácil, es que el envejecimiento de la población pudiera causar variaciones negativas en el crecimiento de los países desarrollados lo que a su vez repercutiría en las bolsas, pero eso sería necesario que fuera objeto de otro artículo porque es un tema complejo.

En cualquier caso cabe recordar un famoso estudio que publicó Bank of America hace como 4 años, que apareció en varios medios de comunicación españoles, que titularon “Bala de plata” según el cual este progresivo envejecimiento, daría grandes oportunidades en tres sectores:

  • Cuidados de la salud.
  • Sector financiero porque los sistemas de pensiones públicas como ya estamos viendo no podrían soportar los pagos y fomentarían el ahorro privado.
  • Y por último determinados sectores de consumo especializados en personas mayores.

Todo un mundo a estudiar este de la demografía y la economía, de momento hoy nos conformamos con esta aproximación a la demografía y las bolsas.

Ya hemos hablado en otras ocasiones en esta misma columna del riesgo de cola en las bolsas.

La distribución de los rendimientos de las bolsas adoptan si se tienen bastantes años en el cálculo siempre la forma de una campana de Gauss. Como esta imagen:

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Si nos fijamos en la cola de la parte derecha, la parte más bajita, tiene muy pocos sucesos extraordinarios, pero la cola de la izquierda la que marca las pérdidas, se dice que es mucho “más pesada” hay muchos sucesos extraordinarios.

El riesgo de cola es que nos caiga alguno de esos sucesos poco frecuentes de la parte izquierda y nos destroce.

Taleb dijo que cualquiera que opere ganando pequeñas cantidades y no cerrando la puerta a esas colas pesadas de la izquierda tendría en el largo plazo una posibilidad de ruina del 100%. Así que parece imperativo tener previsto algo para impedirlo.

Hay un trabajo muy bueno, algo antiguo (del año 2013) pero totalmente muy válido que afronta los métodos que tenemos para solucionar este problema sin que el coste del seguro que adoptemos nos merme la rentabilidad de tal manera que sea inviable.

Lo pueden leer aquí:

https://caia.org/aiar/access/article-833

en ese enlace se descargará un pdf con el artículo.

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Como ven el título el artículo está dedicado exclusivamente a estudiar medidas de protección en Wall Street contra los muy peligrosos riesgos de cola.

Vamos a resumir algunas partes importantes del artículo, ya que leerlo de tirón es bastante complejo, es un artículo denso.

Basan todo su estudio en dos parámetros. En primer lugar lo que resta a la rentabilidad de la inversión el coste de la protección. Y en segundo lugar el grado de certeza que el método tiene en protegernos del riesgo de cola. Por lo tanto el indicador ideal será el que combine un bajo importe de resta a la rentabilidad total y una alta certidumbre de protección.

En esta primera tabla analizan todos los drawdowns del S&P 500 desde primeros del siglo pasado y cuando se activaron los riesgos de cola demoledores.

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Casi ninguna década se ha librado de un buen susto…

Es importante que definamos lo que significa cada estrategia que van a usar en el estudio, veamos:

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VIX 1 m y VIX 5 m es simplemente estar largo de futuros del vix a 1 o a 5 meses

VARSWP1m y la siguiente 3m y 6m es usar swaps complejos, y no vamos a entrar en detalles ya que esto puede ser un enredo de mucho cuidado para un inversor de a pie.

LBMHB es estar largo en el quintil de valores con menor beta y cortos del quintil de valores con mayo beta en el Rusell 2000.

DSB es usar el HFRI Short Bias Index con estrategias bajistas, con el que tampoco vamos a entrar en más detalle.

MGDFUT es seguir Barclay’s CTA Index, que es un índice de gestores que usan seguimiento de tendencia vía futuros.

PUT sería comprar puts a un mes fuera de dinero un 8,5% desde el nivel actual y cerrarlo un día antes del vencimiento.

Y por último TACT es una conocida estrategia de la que hemos hablado muchas veces, colocarse largos en bolsa cuando se está por encima de la media de 10 meses en gráfico y mensual y corto cuando se está por debajo. Aunque a mí personalmente lo de ponerse corto no me gusta mucho, sino simplemente fuera pero el estudio está hecho así y eso es lo que importa.

Bueno, pues una vez definidos  todos los posibles “remedios” contra el riesgo de cola, vamos con los resultados.

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Ojo con la interpretación de esta tabla. Lo que indica es lo que ganarían las estrategias de cobertura si las usáramos al 100% ellas solas. Y aquí lo que se estudia es usarlas en la medida que corresponda combinadas con el S&P 500, por lo tanto en esta tabla la primera columna que es la más llamativa, no es importante, lo que importa es ver las correlaciones. Los autores dicen:

El Anexo 5 resume el desempeño independiente de nuestra colección de estrategias de riesgo de cola junto con el S&P 500 y el efectivo (Bonos del Tesoro a un mes) sobre nuestra muestra de marzo de 1990 a marzo de 2011. Los rendimientos del S&P 500 promediaron un 9,08% anual con un 15,11% de riesgo anual durante este período de tiempo. Dado que el rendimiento anual y las cifras de riesgo están cerca o incluso por encima de su promedio a largo plazo, el período de análisis no sesgará nuestro estudio para hacer que las soluciones de riesgo de cola parezcan efectivas. En la ilustración 5, vemos que los rendimientos mensuales del S&P 500 están muy negativamente correlacionados (-0,63) con los cambios porcentuales mensuales en el índice CBOE VIX. La mayoría de las estrategias de riesgo de cola muestran una correlación negativa con los rendimientos de la renta variable y una correlación positiva con los cambios en VIX.

A primera vista, la recopilación de estrategias de riesgo de cola puede no suscitar ningún optimismo debido a sus bajas o negativas rentabilidades anuales independientes. Sin embargo, es precisamente su capacidad de obtener un resultado positivo en los malos tiempos lo que reduce las primas de riesgo esperadas para las soluciones de riesgo de cola.

Bien sigamos por tanto profundizando.

En la siguiente tabla vemos lo que puede reducir el riesgo de cola, cada estrategia.

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Bien, ahora lo importante es calcular cuando se debe invertir en cada estrategia y que grado de protección nos da, lo podemos ver en esta tabla, que es bastante compleja por lo que la explicamos a continuación

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Explicamos lo que esto significa con por ejemplo la estrategia de cobertura de riesgo de cola más sencilla, tener una parte de la cartera en cash, vía T-bill. La tabla nos diría que si invertimos el 19,4% de la cartera en t-bill y por tanto el resto en S&P 500, es decir el 81,6%, tendríamos los siguientes resultados. El beneficio anualizado se reduciría del 9,08% al 8,19%. Es decir 89 puntos básicos menos al año.

Pero a cambio obtendríamos 80% de riesgo de cola respecto a todo en S&P 500 y 81% de la desviación estándar. Es una cuestión de matemáticas. Evidentemente esto es demasiada poca protección, pero las proporciones están ahí, el resto es jugar con la tabla, y tendremos claros los costes. A veces puede interesar activar, a veces no. Cubrir más o cubrir menos. Los cálculos base están ahí.

Los autores dan todo tipo de explicaciones técnicas de todas las variantes, descartando las que merman la rentabilidad más que caja para obtener la misma protección, y destacan por encima de todo a la estrategia de largos por encima de la media de 10 y cortos por debajo de dicha media de 10 meses.

Los autores dicen esto:

La mejor estrategia de riesgo de cola en nuestra medida de arrastre de rendimiento fue la equidad táctica (TACT), que en realidad superó al S&P 500 en 25 puntos básicos por año, al tiempo que reducía el riesgo de cola en un 20%. Combinamos esta estrategia de tiempo con el S&P 500 al igual que con las otras estrategias (en este caso el S&P 500 representaba el 86,2% de la cartera). Como recordatorio, nuestra estrategia táctica de renta variable utiliza una regla de negociación simple y es larga en el índice S&P 500 cuando está por encima de su media móvil de 10 meses y corta en el índice cuando está por debajo. Notablemente, de los 24 meses con pérdidas superiores al 5% en el S&P 500 entre marzo de 1990 y marzo de 2011, 17 de ellos (o el 71%) ocurrieron con el S&P 500 por debajo de su promedio móvil de 10 meses.

Bien, ya hemos visto cuales van mejor o peor por el factor protección y merma de la rentabilidad, encontrando que una de ellas no merma la rentabilidad sino que la aumenta, reduciendo el riesgo de cola.

Ahora vamos a ver el segundo gran factor que los autores decían al principio del trabajo, el grado de certidumbre. Dicho de otra manera el grado de consistencia para protegernos de una crisis.

Bueno pues esta es la tabla, cuanto más alto el ratio mejor.

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Por encima es un grado de consistencia razonable, todas las estrategias menos la del VIX futuros a 1 mes están por encima de ese ratio, unas mejores que otras.

La última columna la que pone % positive return, lo que nos dice es la posibilidad que tenemos de tener un rendimiento positivo dentro de la activación de un riesgo de cola. Por ejemplo seguir la media de 10 tiene un 71% de posibilidades, usar futuros del VIX a 5 meses del 100%.

La combinación de los dos grandes factores lo podemos valorar en esta otra tabla combinada.

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Las que están en amarillo son las mejores, pues combinan los dos factores mejor.

Conclusiones: Creo que este trabajo tiene un gran valor, porque todos los cálculos realizados nos permiten saber en un determinado momento que estrategias de cobertura podemos usar, en que proporciones y con que posibilidades. Ya es trabajo de cada uno.

Si quieren mi opinión personal, no creo que merezca la pena meterse en camisa de 11 varas en la protección del riesgo de cola. Y me quedo con esta frase que dicen los autores al final del todo, en sus propias conclusiones:

Del mismo modo, los sofisticados modelos tácticos de asignación de activos pueden potencialmente superar el modelo de cruce de la media móvil simple utilizado en la estrategia táctica de renta variable. En última instancia, la elección de la estrategia de riesgo de cola dependerá de una evaluación prospectiva del rendimiento de la estrategia, junto con la preferencia de asignación de activos del inversor. El marco utilizado en este análisis puede servir como punto de partida para los inversores interesados en la cobertura del riesgo de cola.

Vamos que lo de la media de 10 ya de por si es una maravilla, pero si además usamos modelos de asignación estratégica de activos mejor que mejor. Con el paso de los años me he dado cuenta de que esa es la mejor elección para eliminar el riesgo de cola, o al menos rebajarlo violentamente, y es como profesionalmente me gusta asesorar a los clientes de nuestra EAF.

Para los lectores institucionales que quieran profundizar más en las estrategias de cobertura más complejas del estudio, al final del pdf, los autores describen una por una y como ponerlas en práctica.

En estos últimos tiempos hay muchas tentaciones de comprar los valores que se han dado un batacazo, porque se supone que tienen más potencial. Pero hay un viejo adagio bursátil que dice que la tendencia es tu amiga. Vamos a darle alguna vuelta a este tema. 

Lo de la caza de gangas trae muchos titulares de prensa siempre. Pero solo ponen las escasas “gangas” que salieron bien. Nadie habla de la mayoría de “gangas” que salieron tan mal que se perdió prácticamente todo.

Hay muchas estrategias, que se basan en encontrar valor a una acción. Y entonces se toma una posición, mientras psicológicamente se piensa, están todos equivocados y yo soy el que tiene razón, ya subirá. Y puede ser que se tenga razón, pero mientras al mercado no le entre por el ojo, está por ver que ese presunto valor se materialice en plusvalías para nosotros. Es imprescindible esperar a que el mercado empiece a darse cuenta de esto y nos apoye.

Veamos un interesante estudio que han publicado diferentes medios en los últimos años, por ejemplo el Financial Times, entre otros. Es realmente muy interesante y a nivel básico tiene una gran utilidad.
 
Está realizado por la London Business School, bajo el patrocinio una entidad bancaria. 
 
Los que se preguntaron es si era mejor comprar los valores que han bajado mucho, porque se supone que tienen más margen, o en cambio los que han subido mucho aunque parezca que están más caros, por aquello de que están en tendencia alcista.
 
¿Se imagina el resultado? Pues es contundente... efectivamente... la tendencia es la amiga del inversor... Y es tan poderosa que incluso compensa el buscar las pretendidas gangas. Unas gangas que además todo sea dicho, yo las considero acciones “convertibles”.

¿Saben por qué? Porque tienen el poder de convertir a un inversor de corto plazo en inversor de largo plazo cuando lo engancha, porque cree que estaba barata y entonces sigue cayendo y está más barata todavía. Algunas llegan al soporte invencible, como el soporte cero como el Popular. Nos sorprendería a todos si se sacara una estadística el número de acciones “convertibles” que ahora mismo en manos de antiguos inversores a corto convertidos. Este error nos ha pasado a todos, el que esté libre de pecado que tire la primera piedra, pero hay que intentar no volver a caer, para que no digan que la piedra es el único objetivo que tropieza dos veces con un humano ¿o era al revés? J
 
En el estudio observaban en un período de 12 meses cuáles eran los valores que más habían subido y cuáles eran los que menos, manteniendo entonces la inversión un mes, y al cabo de un mes se volvía empezar con la misma táctica y así sucesivamente.
 
Pues bien, desde 1956 a 2007, la compra en los mejores dio 10,8% anual más que la compra de los peores. Y ya ven que la serie es muy larga de medio sigo con lo cual es bastante fiable.

Pero si nos vamos a un período más largo, por ejemplo en los últimos 108 años en la bolsa de Londres, las cifras son escalofriantes:
 
En los 108 años una libra que se hubiera invertido con esta táctica cada mes, en los que más habían subido en una lista de 100 valores, se habría convertido en ¡4,25 millones de libras!
 
Pero una libra comprando los peores valores cada mes en las mismas condiciones se habría convertido en 111 libras. Es decir 4,25 millones de libras de ganancias siguiendo la tendencia y dejándose de adivinar donde dejan de caer los valores, y 111 libras sólo por meterse en libros de caballerías. 
 
Sin comentarios... comprando en tendencia se ganan 4,25 millones de libras, comprando contra tendencia se ganan 111 libras.
 
Creo que podemos obtener importantes enseñanzas de este estudio. Es estupendo que un valor esté barato, mejor para él, pero... la tendencia es la tendencia y seguir la tendencia da mejores resultados que calentarse la cabeza en otras cosas... otra cuestión es que un valor que estaba barato, pase a tendencia alcista, eso sí que es miel sobre hojuelas, pero jamás debe irse contra tendencia. A mí me dan sudores fríos cuando empiezo a ver en los medios de comunicación habitualmente en los períodos bajistas las recomendaciones de compra, basándose simplemente en lo de la “caza de gangas”, vamos en la compra como decía antes de acciones convertibles, que nos van a convertir. Luego en la prensa salen las que han salido bien, pero la mayoría que han salido mal, quedan en el olvido…
 
Se puede hacer un análisis por fundamentales impecable, pero de nada servirá si no usamos el análisis técnico para encontrar el timing correcto. Un valor que por técnico esté en tendencia bajista por muy barato que esté por fundamentales, debe ser intocable. Los números que acabamos de ver lo demuestran con total claridad.

Lo mejor es trazar un buen plan teniendo clara dónde está el stop loss.

En esta tabla de los últimos 100 años de Wall Street, podemos ver de una manera científica, los ratios al completo que tenía el mercado en los grandes suelos y techos del S&P 500.

¡Qué grandes ocasiones de compra ha habido con ratios de CAPE de tan sólo 4!

¡Y cuantas locuras se han justificado!

En la tabla se dan además como estaban los diferentes datos macro más relevantes, como PIB, inflación, los tipos de interés que se mantenían.

Merece la pena verlo:

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La tabla está tomada de un brillante trabajo que recomiendo leer, aunque es bastante denso de los asesores de Denver en EEUU: Semper Augustus Investements Group, en su carta a sus inversores de febrero del año pasado.  Se lo pueden descargar en este enlace:

https://t.co/eT6S6tjZwg

Pero lo más valioso del estudio, es el análisis muy detallado y muy a fondo, de los efectos que ha causado en el mercado la gran burbuja de la gestión pasiva. El autor lo llama así, pero si preferimos usar un término menos duro, como mínimo tendríamos que decir, ante el enorme aluvión de dinero que se va a la gestión pasiva, en busca del santo grial.

Vean esta cita:

El concepto de inversión pasiva es simple, eficiente y está basado en la lógica. Sin embargo, una buena idea tomada en exceso puede producir un resultado terrible.

(…/…)

Un comprador del índice posee todo el índice, cada componente al precio que corresponda, independientemente de su calidad o valoración. Sin exclusiones Vimos esta imagen en la década de 1990 y terminó mal. El dinero se está canalizando a los mayores componentes del índice, llevando las valoraciones y los pesos de los índices a extremos. El riesgo está aumentando en las carteras pasivas, y es en gran medida de la propia creación del inversor pasivo.

(…/…)

En suma lo que quieren decir es que entra dinero a los etfs que tienen que replicar al índice, compran sobre todo los más grandes, estos cuanto más se compra más grandes son, y más dinero les entra. Es una espiral un poco de locos, vean el resultado, recuerden que este trabajo es de hace un año por estas fechas:

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Ya ven todo el dinero está en los valores más grandes de cualquier índices, los pequeños valores como pintan menos en el índice, no entran en esta espiral que se retroalimenta y lo suelen pasar fatal, todo está muy distorsionado.

Vean esta otra cita de los autores:

¿Por qué las empresas más pequeñas, las de los quintiles cuarto y quinto, tienen tan poco éxito en cada índice? En todos los índices de EE. UU., Los rendimientos del quinto quintil fueron negativos. En grandes, medianas y pequeñas capitalizaciones, y en crecimiento y valor, los rendimientos del quinto quintil fueron negativos. Se podría pensar que, a partir de los flujos pasivos positivos, todos los componentes del índice aumentarían uniformemente con la marea. La respuesta probablemente se deba a los flujos de capital que se alejan de los gerentes activos, que no poseen carteras con límite de capitalización que imitan un índice. La proporción de cada índice en los quintiles inferiores es pequeña, y las posiciones sobreponderadas en manos de los gerentes activos que se despiden ejercerían presión a la baja sobre esos nombres.

La distribución de los retornos a través de todos los índices estaba tan dominada por unos pocos, es como ver una sierra para juegos perfectamente equilibrada, con el chico gordito en un lado y el resto de la clase en el otro. Si en el transcurso de un año Lumpy recibe toda la comida y crece aún más, ¿qué le sucede a la balanza? En los quintiles más pequeños de cada índice, los niños flacos están pasando hambre y están perdiendo un peso precioso. Algunos están cerca de la muerte y se están cayendo de la sierra, sin embargo, los asignadores de capital siguen alimentando al niño gordo.

Aquí están los pesos iniciales y finales para nuestros grupos de componentes al inicio de 2017 y al final. Con el drástico rendimiento superior de los componentes más grandes, los pesos de los índices eran aún más pesados ​​en la parte superior.

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Pues ya ven, los grandes cada vez pesan más y los pequeños cada vez pintan menos. La gestión pasiva seguirá entrando en la proporción del índice sin importar mucho los valores que lo sustentan.

Esto al final tendrá que salir por algún lado…

Todos estos juegos matemáticos y contables con los índices francamente me recuerdan lo que ha pasado, guardando las distancias, con el VIX que era una buena idea, pero su exceso de uso, lo ha vuelto loco, y ha terminado reventando a muchos de los etfs que se basaban en él, como por ejemplo los etfs inversos.

Es evidente en cualquier caso, tengan razón los autores del artículo o no, que con la gestión pasiva, el único mérito es pertenecer a un índice, con lo cual no se hace ningún análisis, y sea buena o mala la compañía, recibirá el dinero que le corresponda por su ponderación en el índice. Es evidente que de esta manera los mercados no van a ser nada eficientes.

La competencia ni les cuento…como da lo mismo lo caro que estés, te van a comprar igual, como da lo mismo que los pequeños lo hagan mejor que tú, la bola cada vez te favorece más…no hay quien pueda competir contigo…

Cómo decía la revista Forbes hace unos meses:

Como los titulares se benefician de un acceso más barato al capital, les resulta más fácil poner barreras contra la entrada de los competidores y presionar para mantener sus ventajas. El Silicon Valley debería ser una incubadora gigante para nuevas compañías, un lugar donde las empresas de nueva creación continuamente desafían e interrumpen a los titulares. Sin embargo, las acumulaciones masivas de efectivo acumuladas por compañías tecnológicas establecidas han convertido a este ecosistema en su cabeza: en lugar de ser el próximo Google, todas las empresas de nueva creación sueñan con ser compradas por Google.

Y no es menos importante esto que dice igualmente Forbes:

El aumento de la inversión pasiva también conduce a una pacificación del gobierno corporativo (juego de palabras intencionado). Los fondos de índice no luchan en las guerras por poderes. Los ETF no amenazan a las juntas de bajo rendimiento con adquisiciones hostiles. Los fondos de índice no se quejan cuando los jefes corporativos extienden lujosos aumentos salariales a sí mismos. Los argumentos de T. Piketty sobre el aumento secular de las desigualdades estadounidenses ganaron tanta atención al mismo tiempo que los inversionistas comenzaron a preocuparse por una "burbuja pasiva". No creo que esto sea una coincidencia.

Para quien quiera leer más https://www.forbes.com/sites/vincentdeluard/2017/06/28/how-the-etf-bubble-feeds-the-stock-market-bubble/#43f957d35457

Cada uno puede sacar sus propias conclusiones, creer que todo lo comentado aquí es así, o que a lo mejor es exagerado. Pero en cualquier caso, creo sinceramente que todos debemos ser conscientes de que el mercado ha cambiado. La gestión pasiva vía ETFS está causando para bien o para mal, un cambio en el mercado, donde la calidad que atesore el valor pesa menos, y donde la gestión de valor, va a tener un campo de batalla muchísimo más difícil que tenía hasta entonces. De poco servirá invertir en un valor con gran potencial, si a sus rivales de sector con mucho peores ratios les llueve el dinero de la gestión pasiva por el dudoso mérito de estar con mayor ponderación en el índice de turno.

Este es un asunto que dará mucho que hablar en los próximos años. Y si no al tiempo.

Ya hemos comentado varias veces en esta columna el hecho de que existen anomalías, difícilmente explicables si no es por psicología humana, cuando se observa lo que hace la bolsa en el largo plazo separando los rendimientos por día de la semana.

Pero siempre hemos tocado el tema como una mera curiosidad sin mayores pretensiones.

Pues bien, hoy vamos a presentar un papel que ha estudiado de manera concienzuda esos sesgos psicológicos humanos que se plasman en la cotización de los valores según el día de la semana de que estemos hablando.

Lo pueden encontrar en este enlace:

https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2715063##

Ahí se puede descargar de forma gratuita. Estás realizado por la Universidad del estado de Ohio en EEUU.

Vean la presentación del trabajo traducida.

Los retornos de las anomalías long-short están fuertemente relacionados con el día de la semana. Las anomalías en las que el tramo especulativo es el corto (largo) experimentan los rendimientos más altos (más bajos) el lunes. El patrón opuesto se observa los viernes. Los efectos son grandes; el lunes (viernes) por sí solo representa más del 100% de los rendimientos de todas las anomalías examinadas para las que el tramo corto (largo) es el tramo especulativo. Los patrones observados son consistentes con la abundancia de evidencia en la literatura psicológica de que el estado de ánimo aumenta el viernes y disminuye el lunes.

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Veamos algunas citas del trabajo.

En los mercados de renta variable, la presencia de optimismo o pesimismo que no está relacionado con los fundamentales, normalmente llamado sentimiento, proporciona predicciones claras y comprobables de rendimiento transversal. Específicamente, un cambio de sentimiento tendrá un efecto simultáneo en los rendimientos, siendo el más fuerte el que se produzca para los precios de las acciones que son difíciles o muy subjetivas de valorar y difíciles de arbitrar (Baker y Wurgler, 2006). Por lo tanto, esta hipótesis predice que, en relación con las acciones no especulativas, las acciones especulativas experimentarán un rendimiento bajo los lunes y un rendimiento alto los viernes.

(…/…)

En otras palabras, el subconjunto de acciones que se prevé que se verá más afectado por el sentimiento de los inversionistas (pequeño, joven, de alta volatilidad, no rentable, sin pago de dividendos, similar a la lotería, con problemas, de crecimiento extremo, de bajo precio, similar a la lotería) tiene un rendimiento relativamente bajo los lunes y relativamente bueno los viernes.

(…/…)

Encontré evidencia de apoyo cuando examiné el VIX y las variaciones de corización de los bonos del Tesoro. El VIX, ampliamente conocido como el "medidor del miedo del inversor", es una medida alternativa del sentimiento (Baker y Wurgler, 2007). Consistente con el sentimiento decreciente del lunes, documento un fuerte y robusto incremento diario promedio de 2.16% en el VIX los lunes. Los viernes, VIX experimenta un promedio diario de bajada de casi 70 puntos básicos. Mientras que la disminución del sentimiento optimista se asocia con aumentos en el VIX, también se asocia con un "vuelo hacia la seguridad" y, por lo tanto, la teoría predice que una disminución en el sentimiento se asociará con un aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro. Consistente con esto, documento que los rendimientos medios de los bonos del Tesoro a un año son casi cuatro veces más altos los lunes que los viernes. Los resultados son de nuevo consistentes con la evidencia psicológica de la disminución del estado de ánimo el lunes y el aumento del estado de ánimo el viernes.

Como ven hasta aquí comentarios realmente muy interesantes, que nos revelan una anomalía del mercado realmente muy fuerte según sea lunes o viernes, que afecta no solo a las bolsas, sino a bonos e incluso al VIX como consecuencia.

Como el estudio es bastante espeso, les resumo, con otro dato realmente destacable. El autor se pregunta a continuación si esta clara anomalía se produce durante la noche, es decir con gap de apertura o durante la sesión. Los resultados que obtiene son contundentes, se producen en intradía, es decir en el transcurso de la sesión y está claramente inducida como se dice en todo el trabajo por el diferente estado de ánimo que tiene el operador el lunes y el viernes.

Posteriormente analiza si los institucionales tienen algo que ver en la anomalía y deduce con claridad que nada de nada.

Así que en este estudio tenemos una evidencia incuestionable, que según el día de la semana podemos tener anomalías en el mercado fruto de la mente del operador y que por tanto hay que tener en cuenta.

Les dejo la tabla que más me ha llamado la atención del trabajo, la tabla en la que se ve como también reacciona el VIX y los bonos de una manera muy diferente según el día de la semana.

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Es realmente curioso, había visto varios estudios de la bolsa y los días de la semana, pero no de los bonos y especialmente del VIX. La anomalía es muy clara como podemos ver.

Y para terminar le dejo algunas tablas más que me parece aportan datos interesantes.

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